О Нас
 
 
 
Новости и Публикации

Заложники успеха

Елена Ковалева
Коммерсантъ-Деньги
25 февраля 2008

Рано или поздно любая компания сталкивается с проблемой нехватки ресурсов. Одна из возможностей получить деньги на развитие - привлечь средства фонда прямых инвестиций. Однако зачастую возможность повысить свою капитализацию таким образом обходится собственникам компаний слишком дорого.

Первые фонды прямых инвестиций (private equity funds) появились в Америке еще в 70-е годы. Сначала деньги на инвестиции фонды получали преимущественно от богатых семей. В частности, в фонды инвестировали Рокфеллеры, Кауфманы, Карнеги. Затем к числу инвесторов присоединились пенсионные и университетские фонды и др. Прямые инвестиции стали своего рода альтернативой вложениям в акции публичных компаний, поскольку фонды private equity скупают бумаги не котируемых на бирже организаций. Ведь закрытые компании можно смело реформировать без оглядки на реакцию фондового рынка. Вместе с тем по сравнению с вложениями в котирующиеся на бирже бумаги прямые инвестиции более долгосрочны и менее ликвидны. Долгое время эта сфера бизнеса была закрытой. Однако по мере роста объемов сделок рынок прямых инвестиций стал привлекать все большее внимание инвесторов и общественности.

Первые фонды прямых инвестиций в России появились еще в 1994 году, но о существовании рынка private equity, по мнению самих сотрудников фондов прямых инвестиций, можно говорить лишь в последние два-три года. Сегодня на российском рынке около 100 игроков -- как иностранных, так и внутренних. По оценкам Российской ассоциации венчурных инвестиций (РАВИ), объем денег под управлением (investable-капитал) фондов прямых и венчурных инвестиций в 2006 году составил $6,3 млрд. В 2007 году, по оценкам Baring Vostok Capital Partners (BVCP), эта сумма выросла до $9-10 млрд. За три года средний размер фондов прямых инвестиций в России увеличился со $100-200 млн в два-три раза. В прошлом году впервые появились фонды объемом более $1 млрд. В этом году заявила о планах создать несколько фондов private equity с активами свыше $3 млрд.

Подавляющее большинство фондов предпочитает инвестировать средства в российские компании не на начальной стадии, а лишь после того, как компания доказала свою жизнеспособность. "Учитывая специфику нашей быстрорастущей экономики, инвестирование в рост -- это сегодня самый популярный вид инвестиций. На него приходится львиная доля всех инвестиций",-- отмечает глава фонда ICON Кирилл Дмитриев. "Смысл инвестиций в рост сводится к следующему: ты находишь сильно растущую компанию с хорошим менеджментом, покупаешь 25-35% акций, даешь капитал ($30-50 млн), чтобы компания могла быстрее развиваться и дорожать, а потом либо продаешь этот пакет, либо выводишь компанию на IPO,-- продолжает Кирилл Дмитриев.-- Цель фонда -- заработать порядка 40% годовых. В этом и весь бизнес: найти, войти, помочь развить и продать".

Согласно статистике РАВИ, фонды в России сегодня предпочитают инвестировать в компании потребительского, телекоммуникационного, финансового и транспортного секторов. "Ритейл в России переоценен по отношению к аналогичным западным компаниям раза в два. Но посмотрите на маржу в России: у нормальной компании она где-то на уровне 7%. У аналогичной западной компании если маржа достигает 3%, то это очень успешная компания,-- отмечает управляющий директор фонда Russia Partners Владимир Андриенко.-- Второе -- рост. Россия -- это пока что колоссальный рынок для развития любого ритейла. Думаю, что такие темпы роста (30-40% в год) могут сохраняться еще лет пять".

У каждого фонда существует свой набор критериев для оценки компаний, желающих привлечь инвестиции. "Компания должна быть одним из лидеров отрасли или хотя бы иметь такие перспективы в ближайшее время, она должна быстро расти. Кроме того, у нее должен быть сильный менеджмент или наше понимание, где такой сильный менеджмент можно взять. Если есть эти три компонента, то успех проекта -- 95%,-- говорит Кирилл Дмитриев.-- Транспарентность, конкурентные преимущества, высокая прибыль -- это все дополнительные критерии". "Для нашего фонда важно, чтобы компания отвечала следующим критериям: понятные собственники и менеджмент, не слишком старый и не слишком молодой бизнес, EBITDA $5-10 млн в год, осознание эффективности "белой" бизнес-модели, амбициозные планы по росту компании в ближайшие 3-4 года",-- считает партнер Mint Capital Глеб Давидюк.

Основная цель фонда -- увеличить капитализацию компании, предоставив ей необходимые средства для развития. Как правило, фонды private equity готовы инвестировать в одну компанию до 15% своего капитала. Таким образом, у некоторых фондов лимиты на одну компанию могут достигать $100-200 млн. При этом фонды стремятся выкупить блокирующий или даже контрольный пакет акций, чтобы контролировать денежные потоки компании и иметь возможность легко выйти из нее без давления со стороны других акционеров. Однако жестких правил здесь нет. В Mint Capital, например, предпочитают не покупать контрольные пакеты. "На наш взгляд, собственники должны оставаться в бизнесе, тогда они будут более лояльны к будущему компании и идее повышения капитализации",-- уверен Глеб Давидюк.

Тем не менее прямые инвестиции предполагают активное участие инвестора в управлении компанией. Поэтому после вхождения в бизнес представители фонда избираются в совет директоров и другие структуры управления. Поэтому "для тех менеджеров, которые любят делать все сами, private equity не подходит", предупреждает Кирилл Дмитриев. Появление в составе акционеров фонда прямых инвестиций неизбежно проводит к большой формализованности всех процессов. "Поэтому собственникам, управлявшим раньше семейным бизнесом, при привлечении соинвестора типа нас приходится менять свои повадки",-- говорит партнер BVCP Андрей Костяшкин. В частности, по его словам, "требования, предъявляемые фондами, по прозрачности уменьшают возможности компании для агрессивной налоговой оптимизации, что может снизить доходность бизнеса".

Получить инвестиции фондов -- задача не из простых. На практике они отсеивают большую часть поступающих к ним предложений. Сам этап переговоров может растянуться на несколько месяцев. "Когда мы пытались продать банк, мы встречались с несколькими фондами прямых инвестиций. Но они очень медленные и осторожные. В итоге мы не стали дожидаться их ответа и продали все стратегическому инвестору",-- рассказал "Деньгам" бывший президент одного из региональных банков, пожелавший остаться неназванным.

"Сегодня хороших, оригинальных бизнес-проектов, в которые можно с уверенностью инвестировать деньги, на рынке немного",-- считает Глеб Давидюк. "У меня совершенно твердое убеждение, что проектов, в которые можно вкладывать деньги, всегда меньше, чем денег. Это было и в 1999 году, и сейчас. В этом-то и сложность задачи инвестора",-- уверен Андрей Костяшкин. "Ну конечно, сейчас не 1999-2000 годы, когда была золотая эра private equity. Тогда все можно было купить за три копейки и ждать, лежа на диване, когда стоимость того же Сбербанка поднимется более чем в 10 раз. Тогда и очередь потенциальных партнеров, которым нужны были деньги, стояла около твоих дверей. Это время прошло. Сегодня деньги сами по себе практически уже никому не нужны в России. Сегодня нужно что-то другое помимо денег",-- заявляет Владимир Андриенко.

Это "что-то другое помимо денег" -- типичные проблемы роста. У небольших компаний они примерно одинаковые. В первую очередь это кадры, и нередки случаи, когда фонды помогают найти и главного управленца в компанию. В BVCP, например, есть специальный человек в штате, отвечающий за помощь портфельным компаниям по организации HR-служб и поиску управленцев высшего звена.

Кроме того, российские компании в абсолютной массе своей не имеют международного аудита. "Но аудит -- это не инструмент отчетности, это инструмент управленческий. И бухгалтерская отчетность по международным стандартам -- это в первую очередь управленческий инструмент,-- считает Владимир Андриенко.-- Поэтому выстраивание правильной и прозрачной финансовой структуры в управлении компании дает значительные качественные изменения в бизнесе". Еще одно типичное слабое звено российских компаний -- IT-ресурсы. Теоретически со всеми этими проблемами может помочь справиться фонд. Решение этих задач приводит к тому, что компания начинает быстрее расти в цене. "На Западе довольно много исследований на эту тему. Доказано, что с фондами прямых инвестиций компании, как правило, дорожают быстрее. Например, в США публичные компании растут в среднем на 12%, а компании с private equity funds -- на 15%",-- отмечает Кирилл Дмитриев.

В то же время, как следствие всего сказанного выше, фонды зачастую сталкиваются с проблемой переоценки их возможностей со стороны акционеров продаваемых компаний. "Проблема в том, что многие компании считают, что мы боги, и надеются, что мы выстроим за них бизнес. Это неправильно",-- признается Глеб Давидюк. "Мы ни в коем случае не принимаем решение за менеджеров, и наша идея не заключается в том, чтобы прийти и заменить менеджеров. Это самое худшее. Мы принимаем только очень важные стратегические решения: по продаже, выходу на IPO. Наша цель -- мотивировать существующих менеджеров на развитие компании, а от нас стоит ждать точно вбрасываемых ресурсов, решения каких-то отдельных проблем",-- считает Кирилл Дмитриев. "Мы не подменяем собой управленческую команду, но стремимся выстроить правильные взаимоотношения между акционерами и менеджерами. Поэтому обсуждение стратегических вопросов развития компании выходит на совет директоров с привлечением опыта независимых директоров, менеджеров, нашего собственного опыта",-- отмечает Андрей Костяшкин.

По мнению представителей рынка private equity, привлекать инвестиции от фондов имеет смысл лишь в том случае, если собственники преследуют ту же цель, что и инвестор: повысить капитализацию компании и продать ее. Причем продать в тот момент, когда она станет успешным и привлекательным бизнесом. Условия выхода фонда из компании оговариваются еще на этапе переговоров, и в каждом конкретном случае это индивидуальные условия. Тем не менее, по словам управляющего директора компании Troika Capital Partners Гедрюса Пукаса, как правило, условия соглашения предусматривают определенный промежуток времени (2-4 года), когда фонд не может досрочно выйти из проекта. Кроме того, чаще всего у фонда есть право попросить остальных крупных акционеров продать свои акции, а у акционеров есть имущественное право выкупить долю фонда. "Например, если у фонда 30% и он нашел хорошего покупателя, желающего купить всю компанию по определенной цене, то фонд должен иметь возможность продать компанию целиком либо на тех же условиях продать свою долю другим акционерам компании,-- рассказывает Гедрюс Пукас.-- Заранее цена сделки не определяется, это должны быть рыночные условия. Редко когда фонд заходит без этих правил".

"Сделка сложится удачно для всех участников только в том случае, если все ее участники с самого начала понимают, ради чего она делается, и не пытаются друг друга ввести в заблуждение,-- считает Владимир Андриенко.-- Фонды прямых инвестиций существуют для того, чтобы вкладывать деньги в компанию, развивать ее капитализацию и затем продавать. Мы зарабатываем деньги не на дивидендах, а на продаже. И этим определяется все. Если же владельцы хотят передать этот бизнес своим детям, то, скорее всего, эта сделка не сложится". Дело в том, что в таком случае фонду, вероятнее всего, предложат выкупить его долю в компании с каким-то фиксированным возвратом. И здесь возникает конфликт интересов у партнеров, поскольку фонд заинтересован в получении максимальной прибыли, а прежним акционерам поднимать стоимость бизнеса в полной мере уже неинтересно. "Поэтому мы стараемся избегать ситуации по обратному выкупу партнерами компании нашей доли при выходе. А вот если мы сразу договариваемся об IPO или привлечении стратегического инвестора через пять лет, то сделка, как правило, получается довольно удачной. Так было с Сыктывкарским ЦБК, где все участники с самого начала, в первый день сделки договорились, как они будут продавать компанию. Так было и с продажей 100% акций MTV",-- уверен управляющий директор Russia Partners.

В целом инвестиции private equity среднесрочные -- обычно 3-5 лет. Хотя и здесь жестких правил нет. "Когда ваши первоначальные инвестиции уже выросли в четыре раза, есть соблазн зафиксировать прибыль и выйти из проекта. Для стабильно растущих компаний, бывает, стоит подождать еще два года и получить восьмикратный рост. Поэтому мы часто практикуем поэтапный выход из проекта",-- рассказывает Андрей Костяшкин. Так что "наша работа -- это постоянный конфликт жадности с авантюризмом", признается глава одного из российских фондов прямых инвестиций.

 
 
   
  О НасНаш ПодходИнвесторамКонтактыEnglish